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miércoles, mayo 24, 2006

La incertidumbre... un activo que cotiza al alza

Pues sí... hace apenas unas semana veíamos subidas que en tasa anual equivalente se iban al 100% y ahora vemos con crudeza como los últimos en entrar están siendo los primeros en salir.

Las tendencias fundamentales en los índices Eurostoxx 50 y SP 500 siguen intactas, mientras el IBEX 35 ya ha perforado su tendencia aquejado de dos males:

1) Excesivo peso del sector constructor
2) Ponderación de acciones con intereses en LATAM y lo que está lloviendo por Bolivia

Sin embargo los mercados a veces descuentan catástrofes mucho más allá de lo que luego se produce y la combinación de derivados, volatilidad y oportunismo puede dar lugar a operaciones cuanto menos singulares que deberían de servir como inversión y como cobertura para el resto de nuestras carteras.

Así, es factible conseguir en estos momentos 200% de bajada del mercado punto a punto + el 100% de subida del mercado punto a punto.

En una cartera base 100, sería eficiente cambiar el 50% de la cartera por una operación de este estilo, hecha a medida, para seguir 100% al alza y tener cubierta la caída.

Si tenemos alfa en la cartera, esto es, lo hace mejor que el índice, ganaremos más en cualquiera de los sentidos (alza y baja). Además, la cartera resulta más eficiente en su conjunto, variando enormemente a nuestro favor la curva de rendimientos en relación al riesgo.

La incertidumbre sube... pero el miedo está barato... porque todo el mundo se lo quita de encima... y hay excelentes oportunidades para que inversores de toda la vida reduzcan su riesgo global sin dejar por ello de estar en el mercado. Compremosle el miedo a otros sin dejar de cubrirse por abajo.

No dejen de aprovechar este rio revuelto... que ya saben lo que dice el refrán,

Saludos,

viernes, mayo 19, 2006

Una OPV que me gusta...

Estaba en la duda de si ponerles unas líneas más ahondando en este intento de rebote que los mercados están haciendo hoy... o mejor dicho en este quiero y no puedo.

Hoy es vencimiento de futuros y por regla general mal día para tomar decisiones contundentes... por lo que de decidido adelantar unas cuantas líneas de una OPV que ya está en marcha y donde creo que por fin vamos a ver una buena oportunidad de compra.

El banco español que coordina la operación es BBVA, y desde ya les recomiendo que comencemos a indagar sobre esta pequeña "joya", a esperas de conocer su precio final y el margen que pueda quedarle por arriba.

Se llama Técnicas Reunidas y sacará a bolsa hasta el 40% del capital, con un pequeño tramo para minoristas.

Como nos cuenta en una información al respecto A.Marco, la familia Lladó última los trámites para colocar en bolsa Técnicas Reunidas, el mayor grupo español de ingeniería. Según apuntan fuentes próximas la Oferta Pública de Venta (OPV), se colocará en bolsa entre el 30 y el 40% de la compañía, participado por la familia y por BBVA. Esta OPV tendrá un pequeño tramo minorista, al que se prevé destinar entre un 15 y un 20% del total de las acciones. La colocación se hará de forma inmediata, ya que esta previsto que el periodo de mandatos de compra se inicie en la segunda quincena de junio como muy tarde.

Otras compañías que han saltado al parqué en las últimas semanas o que lo harán en breve, como Grifols, Parquesol, Astroc y LaNetro, han prescindido del tradicional tramo minorista.

La decisión de salir a bolsa persigue dos objetivos. Por un parte, darle la suficiente liquidez al valor para no sea penalizado en la ponderación de los índices bursátiles. Por otro, que tanto los Lladó como BBVA sigan teniendo el control de la gestión de la compañía. A diferencia de lo que se pensaba inicialmente y pese a la estrategia de desinversiones industriales del grupo bancario, BBVA seguirá en el capital de Técnicas Reunidas. La entidad financiera tiene el 25,39% del capital del grupo industrial y, aunque reducirá su participación, se mantendrá con un porcentaje significativo como segundo mayor accionista.

Aunque es una auténtica desconocida para la mayoría, Técnicas Reunidas es una de las empresas líderes en el sector de la ingeniería y la construcción en España. El grupo nació en 1959 en asociación con The Lummus Company mediante la creación de Lummus Española, S.A. No fue hasta 1972 cuando el grupo se quedó con el capital 100% español, con una predisposición a la aventura internacional. De hecho, cerca del 80% de su facturación se hace fuera de España. La compañía de la familia Lladó está presente en mercados tan aparentemente inaccesibles para un grupo español como Arabia Saudita, Irán, Argelia, Rusia, Namibia y China, sin olvidar distintos países en Latinoamérica. En total, Técnicas Reunidas ha desarrollado proyectos en 50 países de los cinco continentes. Con más de 500 millones de facturación, la sociedad tiene entre sus clientes se encuentran Repsol-YPF, Cepsa, Shell, Basf, General Electric Plastics, Saudi Aramco, Sonatrach, Yukos, UBE, NPC, Tüpras, Enap, Anglo American, Union Fenosa, Endesa, Iberdrola y Gas Natural.

Lo dicho, esperemos que el temporal amaine... y veamos si la tempestad nos permite acceder a alguna oportunidad de inversión para los próximos meses.

Buen fin de semana... aunque muchos seguiremos trabajando para tratar de sacar partido de este rio revuelto que son los mercados de estos días.


PD: Las presentes líneas no significan una recomendación de compra o venta sobre el valor comentado. Les recomiendo que recurran a asesoramiento especializado antes de tomar cualquier decisión y sobretodo a la hora de valorar todos los riesgos que conlleva.

miércoles, mayo 17, 2006

Take the money... and go away ?

Así comenzaba la tarde en Wall Street, tras el demoledor dato de IPC americano que muy probablemente hará que sigan las alzas de tipos de interés en EE.UU. y por extensión, estrangulando las finanzas de la mayoría de las empresas y sectores claves como consumo y construcción.

Este y no otro es el daño que aqueja a las bolsas estos días.

Un IPC al alza en EE.UU. implica tipos al alza... y por contagio, mayor probabilidad de tipos al alza en Europa. La culpa... Petróleo y materias primas... (no se fíen de las correcciones a corto, porque petróleo en el mundo hay el que hay).

Y ya sabemos señores que esto del Euro está montado para endeudarnos al 2% e invertir para sacar un 6%... y si lo primero cambia y lo segundo se queda constante... mal negocio el buscar inversiones bursátiles o empresariales.

Ahora bien, tras darle muchas vueltas estos días al presente ciclo alcista y al último ciclo que acabó a principios del 2000, me parece importante señalar unas cuantas diferencias y a la vez alertar de otros síntomas que he visto estos días y no me gustaron nada. Les extracto algunas de ellas.

En estos últimos años, los valores de pequeña y baja capitalización han ofrecido interesantes oportunidades. Pero ahora las cosas están cambiando y hemos de actur con mucha cautela.

De hecho, los fondos de más éxito en la fase alcista de la Bolsa en los tres años y medio de subida casi ininterrumpida han podido batir al Ibex y Eurostoxx desarrollando estrategias agresivas que se han centrado sobre todo en los valores con buenos balances y con virtudes ocultas, que el mercado no siempre ha sabido valorar. Lo que en el mercado se denomina compañías con buenos 'fundamentales', es decir, con un valor real que no estaba reconocido en la cotización.

Pero en los últimos meses ese tipo de gangas parece haber desaparecido y algunas compañías, en particular a lo largo de este año, ofrecen rasgos que a algunos les recuerdan la pesadilla de la denominada burbuja tecnológica.

'Hay diferencias muy claras entre los dos ciclos alcistas de la Bolsa. El anterior ciclo alcista hay que recordar que tenía una gran solidez en sus inicios, aunque a medida que fue avanzando, las compañías de telecomunicaciones, las tecnológicas y sobre todo las de Internet, provocaron un auténtico calentón bursátil que el propio mercado alimentó debido a la entrada masiva de dinero, entre otros, de los fondos de inversión. Toda aquella situación se tradujo en un desajuste importante de las valoraciones bursátiles, es decir, en cotizaciones claramente por encima de la realidad'

Esto no se está produciendo ahora, o lo que es lo mismo... quizá el relevo para que los mercados sigan su curso alcista hayan de tomarlo sí o sí, grandes valores rezagados, generadores de abundante cash-flow y por lo que el dinero ha pasado de largo estos años.

Miro con asombro cómo cotiza TEF, con PER bajo 12 veces... o cómo cotiza ELE, con PER bajo 8 veces. Sigue habiendo oportunidades... cada vez en valores mayores... y en mercados más al Este de nuestra querida España.

'La subida de estos últimos dos o tres años responde a bases mucho más sanas en el ámbito macroeconómico, pero también en lo que atañe a las empresas, que han realizado en años pasados importantes reestructuraciones, de las que han salido muy saneadas. Los resultados ahora son muy buenos en la mayor parte de las empresas como podemos ver casi a diario'.

En conclusión, este ciclo bursátil es mucho más sano que el de los años 1999 y 2000 ya que se basa en la calidad de las empresas, en unas buenas cuentas de resultados y en un buen equipo gestor.

La única burbuja a la que hemos de prestar atención es a la de las Small Caps, antes llamados chicharros, que pagan 30 o 40 veces beneficios... y que probablemente no esté justificado.

Por otro lado, recordemos que en 2001 Telefónica tenía un PER de 32,39 veces y que ahora no llega ni a 12.

El PER (número de veces que la cotización en Bolsa supera al beneficio por acción de una compañía) está en todas partes mucho más bajo en la actualidad, prueba inequívoca de que no estamos en una situación de burbuja como hace seis años. La Bolsa está barata en términos comparativos con el anterior ciclo bursátil.

El Ibex 35 llegó a estar en cotas de 30 veces mientras que ahora se mueve por debajo de 15, añade este experto.

Por supuesto, estos datos que aquí pongo quizá para tranquilidad propia... y también de extraños, no implican que la caida pare aquí. Creía que era interesante poner las cosas en su sitio y poner la vista mucho más allá...

Como saben, la renta variable es cuestión de paciencia... y plazo... y viendo cómo los bonos siguen cayendo, parece claro que el dinero que está saliendo de mercado sigue en liquidez a la espera de volver a entrar.

Paciencia, vista al frente... y ánimo.

Saludos,

viernes, mayo 12, 2006

Las mujeres y los niños primero...

Descalabro en los mercados ayer y hoy, que se ha traducido en la mayor caída intradía para el Ibex 35 en dos años.

El miedo al repunte de la inflación y de los tipos de interés se ha contagiado a través de Europa, con una potente corrección de en torno al 2% en sus principales plazas bursátiles. El Ibex cierra su peor semana desde agosto de 2004 con un descenso del 2,69%, y recorta su subida anual al 9,1%.

Parece ser que los mercados han descontado "de golpe" que no podemos seguir con estos niveles en materias primas y petróleo sin vernos abocados a empeoramientos en resultados, inflación y una contracción de las demandas.

Hay un movimiento de nerviosismo que se nota en todo el mercado, a pesar de que no hay nada nuevo sobre la mesa, dado que el tema de las materias primas no es cosa de estos días. El temor al repunte de la inflación por el encarecimiento energético y a su efecto en la política monetaria, responsable de la caída de hoy, respondería a los comentarios realizados ayer por el BCE sobre una posible subida en junio de los tipos de interés de 50 puntos porcentuales, en lugar de los habituales 25.

Desde EE UU, el miedo llegó en forma de repunte en los precios de importación estadounidenses, superior al esperado, que podría aguar el esperado fin de la campaña de alzas moderadas en el precio del dinero insinuado por la Reserva Federal en su última reunión.

“Las empresas han presentando resultados decentes”, pero las perspectivas en un entorno de tipos más altos y mayor coste de inputs no son nada buenas.

A Europa no le fue mucho mejor que al Ibex, registrando descensos significativos. El más afectado, después del selectivo español, fue el DAX alemán, con un descenso del 2,29%. El CAC francés retrocedió un 2,14% y el FTSE, un 2,15%. Daimlerchrysler (-4,11%) se anotó el mayor descenso en el Eurostoxx 50, que por su parte finalizó la sesión vestido de rojo de la cabeza a los pies.

La clave en estos casos es un Euro en máximos anuales que pesará como una losa en las empresas exportadoras.

Dónde estar en estos momentos ? Queda claro que en ciertos metales como el oro (ver artículo de hace varias semanas), materias primas y países cuyas economías son incipientes, están poco endeudadas, tienen costes de fabricación más competitivos y en resumen cuentan con más camino por andar que andado...

Sinceramente no es el caso español... así que volvamos la vista al Este y analicemos sectores (los pocos) que pueden sacar partido de estas situaciones.

Espero en breve poder colgarles las conclusiones de un informe sobre el sector bancos sur-este europa en el que estoy trabajando estos días.

Paciencia... y recuerden que tras la tempestad siempre viene la calma.

Saludos,

lunes, mayo 08, 2006

Vía libre a los fondos libres

La Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV) ha dado luz verde a la circular sobre fondos de inversión libre. El texto normativo, largamente ansiado por el sector, permitirá la comercialización de hedge funds en España. Las gestoras esperan lanzar los primeros productos en breve.

Llevamos un año trabajando en los fondos en inversión libre', señalaban ayer fuentes de una gran gestora de fondos. Muchas gestoras llevan meses preparando el lanzamiento de los fondos de inversión libre a la espera de la aprobación de la circular de la CNMV que regula estos productos.

El organismo supervisor aprobó finalmente la circular en el transcurso de un consejo extraordinario celebrado ayer, una vez aprobada la semana pasada la orden ministerial que habilita al supervisor para regular una serie de aspectos relacionados con este tipo de fondos. La circular entrará en vigor una vez publicada en el Boletín Oficial del Estado.

Los fondos de inversión libre son lo que en el mundo anglosajón se conocen como hedge funds. Se trata de sociedades de inversión escasamente reguladas cuyo objetivo es obtener rentabilidades absolutas, al margen de lo que hagan los mercados. Para ello hacen uso de diversos instrumentos financieros, algunos de ellos de alto riesgo, como el apalancamiento (endeudamiento) o el uso de derivados.

Muchos meses atrás, servidor publicó un artículo que dio muchas vueltas, llamado "de mayor quiero montar un hedge fund" donde pueden profundizar más en estos productos.

La circular entra en vigor seis meses después de la aprobación del reglamento de instituciones de inversión colectiva y dos años y seis meses después de la aprobación de la ley que desarrolla este reglamento.

La normativa aprobada permite la comercialización en España de fondos de inversión libre tan sólo a inversores cualificados, lo que incluye a los inversores institucionales, pero también a los particulares c on elevada experiencia en mercados financieros. La suscripción mínima para estos fondos es de 50.000 euros.

Sin embargo, los pequeños inversores pueden invertir en estos productos a través de la figura del fondo de fondos de inversión libre, más diversificado.

Una vez aprobada la circular no será necesario que las entidades creen nuevas gestoras dedicadas a las gestión de fondos de inversión libre, aunque sí deberán ampliar sus capacidades, porque se imponen unos requisitos especiales, como por ejemplo unos recursos propios adicionales a los de las gestoras tradicionales.

La circular definitiva tiene pocos cambios mínimos con respecto al último borrador. Destaca el cambio de criterio respecto a los reembolsos. El último borrador permitía suspender los reembolsos durante un periodo de hasta dos años. La circular lo limita a un máximo de seis meses.

Algunas gestoras han estado trabajando en varias líneas de producto ante las dudas sobre cuál sería la actitud final del regulador hacia la inversión en fondos de inversión libre extranjeros que no gozan del pasaporte europeo (Ucit).

'Queremos lanzar fondos de manera inminente. Habíamos estado barajando varias opciones a la espera de conocer la normativa definitiva', señalan desde SCH. La entidad tiene una gestora con años de experiencia en el extranjero denominada Optimal. La duda del sector se refiere principalmente a los productos que pueden integrar los fondos de fondos. Es decir, si pueden incl uir fondos registrados en paraísos fiscales. Según el texto definitivo, estos productos pueden incluir fondos de territorios denominados offshore, siempre que su gestión haya sido encomendada a una gestora o entidad similar sujeta a supervisión y domiciliada en un país de la OCDE.

Un largo camino por recorrer, si vemos la ventaja que nos llevan las entidades internacionales y en particular las suizas, gestionando dinero en cualquier contexto de mercado y dando un año sí y otro también rentabilidades que duplican a las de la renta fija con volatilidades muy ajustadas.

Quién creen que ganará la batalla comercial... y la de los resultados ?

Saludos,

miércoles, mayo 03, 2006

Unloved, undervalued, underowned

La regla de las tres "U"s, tan contraria a la que normalmente siguen los gestores pasivos de comprar caro, mal y en general de tener en cartera el sol que más calienta (siempre y cuando se encuentre en el índice), sirve de introducción en esta reseña de S. McCoy, en la que expresa de modo fenomenal "otros" sistemas de gestión.

Precisamente esta mañana comentaba con un amigo que el problema de algunas cotizadas es que estén "demasiado" recomendadas... y a veces esto es más una losa que una ventaja.

Invertir bajo el paraguas de las tres ‘U’ es la última moda en Reino Unido. En un mercado bursátil cuyo comportamiento no todo el mundo acierta muy bien a comprender, los gestores británicos parecen poner su atención en aquellas compañías indeseadas (unloved), infravaloradas (undervalued) y con poca presencia en las carteras a nivel global (underowned) como base para la elaboración de una cesta de acciones que pueda tener mejor comportamiento relativo si las cosas vienen, en un momento dado, mal dadas. El principio rector parecer ser lo contrario de lo que cualquiera, en su sano modelo de gestión, aplicaría: the worse, the better. ¿Tiene sentido? Puede. Veamos.

La base de esta apuesta es triple: por una parte se buscan compañías que sean buenos negocios, pero mal gestionados o con capacidad de ser reorientados estratégicamente. En un momento en el que la liquidez existente en el sistema es de una magnitud como la actual, antes o después, estas compañías estarán en el punto de mira tanto del capital riesgo como de los gestores tradicionales. Muchas veces hay que leer entre líneas y lo que para algunos es una crisis, seguro que para otros es una oportunidad.

En España tenemos un ejemplo, Abengoa (una de las "A"s) que ahora cotizan por encima de los 25 euros.

La compañía se ha reinventado y ha hecho del renovable su leitmotiv. Ha sabido reorientarse en un momento dado y el mercado ha premiado a la acción.

Bayer en Alemania es otro buen ejemplo de una firma a la que, pese a ser conocida universalmente por su aspirina, los inversores le atribuían ratios de compañía química y no de farmacéutica. Ahora muchos tienen una farma comprada a precios muy inferiores a los que cotiza el sector.

En segundo lugar, se buscan ineficiencias de mercado. La tendencia de muchos analistas a seguir el mercado con independencia de la realidad empresarial que rodea a la compañía o sector objeto de su análisis, no es ajena a quienes nos movemos en esta vorágine maravillosa que es la bolsa.

No hace falta ir al manido ejemplo de Terra. KPN llegó a ser valorado en su momento a 230 euros igual que France Telecom fue considerada para muchos una ‘venta’ dos años más tarde, cuando cotizaba por debajo de 10 euros y sus bonos rentaban por encima del 15%.

Cuando las ramas no dejan ver el bosque, uno puede pensar que el Estado francés va a dejar que quiebre su ‘teleco’. Economía-ficción sería dejar a Francia sin telefonía fija.

ABB y Alsthom son recientes ejemplos de compañías que, compradas cuando nadie las quería, han generado extraordinarios retornos a sus titulares. Acumular recomendaciones negativas no tiene por qué ser, de forma descontextualizada, negativo en sí. The trend is your friend para lo bueno y... para lo malo.

En último término lo que se busca es ese perfil de compañías que puede ayudar a dar consistencia a la cartera por estar todo lo malo metido en precio. Un ejemplo claro sería la Marks and Spencer de hace tres años o el Carrefour del que se han salido los Alba hace dos telediarios.

Compañías que habían agotado al mercado con un cúmulo constante de malas noticias, donde los analistas habían tirado la toalla, pero en las que, si uno hacía el ejercicio de cuánto valían los activos de la empresa, se daba cuenta de que el valor de reposición era muy superior a la valoración que le atribuía el mercado. Ha bastado un repunte de los precios de la alimentación en Carrefour o una mejora del equipo gestor de M&S para que ambos valores se dieran la vuelta.

Paradigmático en España es esa Cortefiel opada a 17 euros y pico que llegó a valer sustancialmente por debajo de sus activos inmobiliarios apenas tres años antes.

Compañías que acumulan recomendaciones de venta, con poca presencia en las carteras de los gestores, un trading languideciente y capacidad de mejora operativa y financiera se han convertido en un preciosos tesoro que muchos quieren encontrar.

Se animan a buscar alguna... en España o en Europa ?

Saludos,