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jueves, marzo 22, 2007

En búsqueda del sentimiento contrario

Aquí tienen esta interesante reflexión de Nuño Rodrigo, hablando del "feeling" inversor y de que el pequeño siempre se equivoca...

Espero que desde esta columna consigamos aportar mayor objetividad al análisis de lo que pasa... pues los momentos "calientes" son malos para tomar cualquier decisión.

Según los datos de Lehman Brothers, los inversores particulares europeos batieron a principios de marzo su propio récord de salidas de dinero, con ventas por valor de casi 3.000 millones de euros. Los partícipes se rindieron a las ventas de forma masiva, concretamente por un monto 2,3 veces más que en el anterior récord. Una capitulación que se refleja también en la encuesta de gestores de fondos de Merrill.

Es la vieja filosofía de la opinión contraria, cuyo mejor representante fue el inversor de origen húngaro André Kostolany. Decía que cuando el último bajista del mercado se vuelve alcista, entonces hay que venderlo todo rápidamente. Subirse al tren cuando el resto del mundo pelea por salir de él. El mito dice que André Kostolany ganó una fortuna operando a corto antes del crack de 1929, pero no tenía con quien compartir ese gran momento.

En realidad, la claque bursátil había dado muestras de una euforia desmedida en los dos primeros meses de este año, con una apetencia por el riesgo prácticamente desconocida desde hacía años. Las entradas de dinero en fondos de Bolsa en EE UU fueron, en las cuatro semanas anteriores a la corrección, las más altas desde mayo de 2006. Pero tras el susto, el veleidoso dinero ha volado con la misa ligereza con la que llegó al mercado. Y eso es una buena señal.

Porque el pensamiento contrario no es una suerte bursátil de esnobismo o vanguardia mal entendida, sino una estrategia rentable, tan fácil de recitar como difícil de aplicar. Cuando el último bajista se pone alcista no quedan inversores susceptibles de entrar en el mercado. Ya están dentro. Y al contrario. Llevado el argumento al extremo, cuando la euforia es absoluta el margen de decepción es total, y cuando el pesimismo es absoluto la probabilidad de una sorpresa positiva tiende a uno. De hecho, Lehman recalca que la salida de dinero es positiva.

Lo malo de la teoría de la opinión contraria es que para practicarla hay que conocer la opinión mayoritaria. Y no es tan fácil.

Denle una vuelta...

Saludos,

martes, marzo 20, 2007

Las bolsas son cada vez "más" pequeñas...

Las Bolsas mundiales son cada vez más pequeñas en número de acciones. El pasado año, uno de los mejores años de la historia en términos de OPV, no ha logrado verse compensado por el frenesí comprador que se vivió a nivel empresarial.

Los efectos se han hecho sentir y en Europa los mercados han mermado su tamaño por primera vez en la historia. Según datos de Citigroup el valor de las acciones cayó un 1,2%. En el Reino Unido la cifra alcanzó el 4,1%. Y según cálculos de Cinco Días en España la Bolsa se contrajo en acciones valoradas en 6.300 millones de euros, aproximadamente el 5% de la capitalización.

La fuerte actividad de opas, fusiones y adquisiciones, valorada en 3,8 billones de dólares (2,9 millones de euros) fue incapaz de compensar las salidas a Bolsa en un año donde las empresas que debutaron en el mercado inyectaron 242.000 millones de dólares (186.154 millones de euros), el nivel más alto desde 1999, según datos de Bloomberg. Esta importante diferencia entre las entradas y salidas está distorsionada ya que muchas operaciones se pagaron en acciones, lo que significa que no redujeron el tamaño del mercado, mientras que las ampliaciones de capital añadieron títulos.

En EE UU la tendencia fue similar, y el valor de las empresas que debutaron en el mercado se redujo un 2,2% en 2006 en términos netos, según estimaciones de Citigroup basadas en precios de acciones constantes que reflejan el resultado de los títulos añadidos o suprimidos del mercado. Una cifra superior a la caída del 0,2% de 2005, último año en el que los mercados se contrajeron en EE UU desde 1988.

Hacia la descapitalización

Los expertos prevén que la descapitalización de los mercados persista en 2007 y basan la predicción precisamente en la actividad empresarial. 'Las acciones están baratas en relación con el crédito. Raramente ha sido tan atractivo como ahora, tanto para las compañías como para el capital riesgo, utilizar una financiación barata para comprar acciones. Los inversores deberían esperar una aceleración de las compras a crédito, las fusiones, adquisiciones y apalancamiento en 2007', comenta Citigroup.

'La inercia de movimientos empresariales seguirá a un menor ritmo. En España la desinversión de la cartera industrial de La Caixa va a animar el mercado', comenta José Ramón Iturriaga, de Abante Asesores. Firmas como Deutsche Bank, JP Morgan Chase o Bank of American prevén incrementos de al menos el 10% en fusiones.

Eso sí, ningún experto esconde que las excelentes condiciones que han dado alas a estas actividades, es decir la enorme liquidez de los mercados, los bajos tipos de interés y unas valoraciones muy baratas, han perdido atractivo en los últimos meses. 'Con los tipos de interés subiendo las compras apalancadas ya no son tan interesantes', comenta Josep Prats, de Ahorro Corporación. 'Es un fenómeno temporal. La compañías fusionadas tendrán que digerir el incremento de deuda y en el futuro podrán comprar vía emisión de acciones', añade.

El papel que tendrán las salidas a Bolsa y las ampliaciones de capital serán el contrapunto. Y si la banca entra en el juego de las fusiones como se prevé muchos no descartan que resurjan las ampliaciones de capital como método de financiación por los requisitos del sector.

El riesgo que entraña la ausencia de acciones

El repunte que experimentaron las Bolsas en 2006 no se puede entender sin el impulso que supuso la actividad empresarial. El exceso de liquidez a nivel mundial derivado de años de tipos de interés bajos, la reactivación económica y las facilidades de financiación llevaron a muchas empresas a lanzarse a las opas, fusiones y adquisiciones, una situación que se convirtió en un motor de las Bolsas y que se vio respaldado, además, por unos beneficios empresariales crecientes que permitieron que las valoraciones siguieran atractivas.

En este contexto, ante la llegada de un nuevo año en el que se prevé que la actividad empresarial persista a un menor ritmo, surge la duda sobre su impacto en el mercado.

'El apalancamiento, paradójicamente, no se está traduciendo en una mayor prima de riesgo. En muchas ocasiones no ha habido castigo en las acciones de las empresas que han protagonizado movimientos empresariales. Esto ha provocado que muchas coticen con prima ante la expectativa de posibles compras', comenta Jordi Padilla, de Atlas Capital.

La cuestión es si esta situación derivará en un importante riesgo para las Bolsas. 'Una de las consecuencias de estar en máximos es que muchos inversores han atesorado participaciones estratégicas y ante una situación de bonanza con tipos aún bajos, volatilidad baja y resultados al alza pocos inversores se quieren apear de la Bolsa. El peligro es que la ausencia de papel provoque subidas desaforadas que no se correspondan con las valoraciones.

Vamos, que parece evidente que en los próximos meses tenemos que dedicarnos a sacar empresas a bolsa... porque el mercado las va a necesitar...

Comenzamos analizando que será de Clínica Baviera ? o mejor apostamos al próximo culebrón Altadis ?

Saludos,

Sovereign... ya ganando...

Les actualizo la estrategia que veíamos hace tan solo unos días... y que pese al río revuelto del sector financiero en EE.UU. ya tenemos en beneficios.

Pero aun no hemos visto nada...

Echen un vistazo al análisis gráfico... y recuerden que la paciencia es un árbol de raíces amargas... pero de dulces frutos...

viernes, marzo 16, 2007

A río revuelto... Sovereign

Mientras digerimos el fenómeno de las "subprimes", esto es, de los créditos de mala calidad que están forzando a la baja las cotizaciones de los valores bancarios, un aviso para navegantes y una humilde apuesta personal para los que me comentan que ya no me "mojo" como antes...

El consejo de administración de Sovereign Bancorp, que recuerden es el banco que comenzó a asaltar SCH el pasado año, propondrá a su junta de accionistas del 3 de mayo levantar el blindaje del 20% en los derechos de voto, lo que permitirá a la entidad cántabra elevar sus derechos de voto hasta el nivel de su participación actual en el capital, del 24,99%, según informó Sovereign a la SEC.

Además de limitar los derechos de voto, el actual marco obligaba al accionista que supere el 25% del capital a comprar la totalidad de las acciones. Con los cambios propuestos a los accionistas, el banco presidido por Emilio Botín podría comprar hasta el 100% del banco con pleno uso de derechos. En 2007 o a partir de junio de 2009, SCH puede comprar a precios de mercado, pero entre junio de 2008 y junio de 2009 debería hacerlo a 40 euros.

Buena oportunidad tras el varapalo recibido por los bancos a nivel global... pero sobretodo en EE.UU. para consolidar la posición en aquel mercado.

Ya saben aquello de comprar barato... y vender caro...

Saludos y buen fin de semana. Espero ponerles un artículo sobre el fundamentalismo en la elección de las inversiones en breve para los más clásicos del lugar...

martes, marzo 13, 2007

EE.UU. y el crack de las hipotecas de alto riesgo...

Asoma una nueva crisis financiera, con muchos de los ingredientes del pinchazo de la burbuja tecnológica, que amenaza con estallarle en las manos a los banqueros de Wall Street y propagarse como una onda expansiva por la economía de Estados Unidos.

Se trata de las turbulencias del mercado de las hipotecas de alto riesgo que tienen su punta del iceberg en el descalabro de New Century Financial, la principal entidad estadounidense en este negocio –que ayer no saltó a cotizar tras perder más de la mitad de su valor en la pre-apertura del mercado– después de que sus prestamistas, los grandes bancos de inversión, anunciasen que le cerrarán el grifo de la financiación.

Tal decisión le sitúa literalmente al borde de la quiebra, un escenario que ya conocen más de dos docenas de firmas similares. New Century Financial –cuya mecánica empresarial consiste en pedir dinero prestado a los gigantes de la Gran Manzana para financiar la compra de casas de aquellos cuyo historial crediticio es poco sólido– es objeto de investigaciones criminales y ya ha dejado de conceder nuevos préstamos. Sus títulos han sufrido una sangría del 90% en lo que va de 2007.

Los bancos de inversión, empujados por la exigencia de sus clientes de una mayor rentabilidad a través de instrumentos más sofisticados, han participado de lleno en un segmento que se han disparado astronómicamente, hasta el 20% de las hipotecas globales, desde que el boom inmobiliario arrancó en 2001. Así los grandes como Merill Lynch y Morgan Stanley han invertido más de 4.000 millones de dólares en el último año para agrandar su gama de productos hipotecarios.

No son los únicos que tienen mucho que peder. Entre la nómina de perdedores también figuran los grandes inversores institucionales como fondos de pensiones o hedge funds. Los inversores –basta con ver la fuerte revalorización de ayer de los bonos norteamericanos– temen que el cóctel de la ralentización del sector de la vivienda –la venta de pisos nuevos ha retrocedido un 28% desde 2005– y el repunte de la morosidad diezme los resultados de los bancos y acelere el perfil descendente de la economía norteamericana. Después de todo, las hipotecas mueven en Estados Unidos un gran pastel de 6,5 billones de dólares, más que el mercado de bonos. Y la actual fase expansiva de la economía ha tenido como principal turbina a la construcción.“Esto no es el final, sino el principio [de la crisis]”, ha dicho la gobernadora de la Reserva Federal, Susan Bies. El colapso de New Century promete destapar una etapa de excesos y, tal vez, de prácticas fraudulentas.

La concesión de hipotecas en los últimos años se ha hecho con un gran generosidad, apenas respetando los estándares tradicionales. Dado que el precio del ‘ladrillo’ no dejaba de engordar, los propietarios confiaban en que si, llegado el caso, no conseguían pagar la hipoteca, bastaría con vender su propiedad, ahora más cara, o lograr una refinanciación del préstamo para salir del apuro. Pero el desplome del valor de la vivienda anula esta estrategia. Además, los tipos de interés, que han escalado desde el 2% en 2003 al actual 5,25%, están desplegando todos sus efectos poniendo cuesta arriba el pago de las cuotas mensuales para muchas familias.

Se calcula que 2,2 millones de propietarios poco solventes –en EEUU hay 80 millones de consumidores con la servidumbre de una hipoteca– podrían declararse morosos. Una cantidad nada descabellada. El número de impagos subió en 2005 un 42%, hasta los 1,2 millones, y se espera que siga su escalada hasta los 1,5 millones. Aunque la tasa de morosidad global es del 1,71% –cuatro veces más que en España–, la relativa a los créditos de alto riesgo roza el 19%. La desaparición o quiebra de entidades como New Century es una mala noticia para la economía. Menos bancos es sinónimo de menos facilidades para obtener un buen préstamos en condiciones.

También es sinónimo de un mayor número de viviendas en venta. La construcción ha creado más de 6 millones de empleos directos e indirectos en el último lustro pero a medida que se enfría –lo que ha quedado de manifiesto en los dos últimos trimestres con avances del PIB de entorno al 2%– surge una gran incógnita: será el aterrizaje del ‘ladrillo’ abrupto o suave. La crisis de New Century da argumentos a favor del primer escenario. No obstante, Lehman Brothers vaticinó que los impagos podrían trepar hasta los 225.000 millones de dólares en los próximos dos años, si bien esto no será realmente una rémora para la economía americana.

Les suena la historia ? Esperemos que este "virus" de impago de hipotecas... no se traslade a España...

Saludos,

martes, marzo 06, 2007

Comentando la jugada... y un dato

Estos días anduve de viaje fuera... por lo que he seguido con cierta distancia lo sucedido en estos días.

He recibido no pocas llamadas, que por desgracia no he podido contestar al no estar en España... pero desde la caída del Mayo pasado y para evitar cometer los mismos errores, he sacado la conclusión que si se trabaja duro en los momentos "dulces" de los mercados y se invierte con la cabeza (aunque a muchos nos tiente el emplear el corazón) y con el plazo preciso por delante... momentos de "tormenta" como los actuales hay que afrontarlos con firmeza y con tranquilidad.

Qué está pasando realmente ? Eso mismo querría saber yo... pues por más vueltas que le doy no alcanzo a ver cambios significativos de 2 semanas a esta parte, salvo la altura y la velocidad que venía alcanzando el mercado y que nos ha tocado corregir de golpe y porrazo como ya ocurriera en Mayo del pasado año.

Es cierto que en la situación vemos nuevas cartas que la partida no tenía hasta el momento, como la apreciación del yen y la repatriación de no pocas posiciones con préstamo en yenes e inversiones en Euros y USD (lo que se conoce como carry trade). El mar de liquidez tenía en los últimos años un componente adicional... que era el endeudarse en yenes a tipos de "casi regalo" e invertir en otras divisas para conseguir:

- Revalorización en lo invertido
- Tener menor deuda de lo tomado prestado, por la depreciación crónica del yen

Ahora bien, qué paso ? es cierto que las ventas han sido recias y que se han deshecho no pocas operaciones de este tipo... pero realmente subyace alguna motivación más de fondo ? o Greenspan solo avivó un fuego que ya existía.

Otro dato negativo es el creciente agravamiento de la crisis en los inmuebles retail o de vivienda en EE.UU., el crecimiento de los impagos de hipotecas... y la influencia que esto puediera tener en mercados como el Español y en las entidades que han apostado fuertemente por hipotecar... y titulizar... Los spreads de crédito en renta fija ya están alertando sobre este particular.

En mi humilde opinión, al mercado le tocaba bajar... y ni más ni menos que eso es lo que está pasando... y pudiera seguir pasando en los próximos días. Ni veo problemas de fondo más allá ni creo que en una época preelectoral nuestros vecinos yankis no tomen cartas en el asunto para evitar males mayores...

Si pensamos que estamos en máximos históricos en la mayoría de los mercados, hemos de buscar el antecedente en el año 1999 y 2000, donde los máximos históricos estuvieron salpicados de no poca volatilidad y de fuertes correcciones donde el mercado tomaba nuevos impulsos alcistas.

Que el final de la película está cerca... en cuanto a años sucesivos de bonanza... es algo que deberíamos de tener todos en la cabeza... Durante el año pasado, sectores con cierta descorrelación, como el de Real Estate tuvieron subidas espectaculares, en parte descontando que estaban sirviendo de refugio a largo plazo para inversores que huían de la indexación en unos momentos en que los mercados tocaban techo.

Durante 2007 y pese a episodios como los de estos días, debemos seguir buscando sectores descorrelacionados donde "refugiar" parte de nuestros ahorros en riesgo y no dejar de mirar si el fuerte oleaje dejó al descubierto algún que otro valor interesante...

En breve espero colgarles unas notas sobre Graham, el padre del análisis fundamental, que pueden quizá aportarnos algo de sobriedad en estos momentos de inquietud.

Como nota adicional, comentar que hoy se anunciaba la mayor ofensiva armada de la OTAN junto con tropas afganas, para tratar de calmar de una vez por todas un enfrentamiento sin fin con los talibanes. Veremos cómo recibe la noticia el mercado americano, normalmente proclive a valorar bien este tipo de actuaciones...

Calma... y suerte,