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martes, noviembre 25, 2008

Qué hay del riesgo USA ?

Euforia en las bolsas, subida general, alivio...

Pero en el subfondo del mercado, hay operadores que analizan despacio la razón de la euforia. Y esta no es otra más que los EEUU siguen apechugando con todo lo tóxico de la economía, no dejan quebrar a General Motors, no dejan quebrar a Citigroup, ahora hay un plan para ayudas en las hipotecas.

Ojalá todo salga bien..., pero...ese dinero...tendrá que salir de algún sitio..,.el nivel de deudas y de activos tóxicos que está asumiendo Estados Unidos es tremendo... Y todo ello en una recesión que es la más fuerte desde hace décadas, si no desde hace un siglo.

Los operadores lo tienen claro, desgraciadamente y lo reflejan con claridad en cosas que pasan desapercibidas para la mayoría.

Tomemos nota de ésto: El credit default swap para protegerse contra la quiebra de una cartera de deuda del tesoro de EEUU a 5 años alcanza los 47,5 puntos básicos, ese es el máximo histórico. A 10 años alcanza récord histórico hasta 50 puntos básicos.

Es decir para cubrirse contra la quiebra de una cartera de bonos del tesoro de EEUU a 10 años, hay que pagar 50.000 dólares cada año, o en total 500.000 al cabo de esos 10 años. No es mucho desde luego, ya quisieran muchas compañías tenerlo, pero es que hasta hace poco simplemente hablar de cubrirse contra la quiebra de la deuda de EEUU era una herejía...

**Texto intradiario del genial Cárpatos... y aviso para todos los navegantes.

martes, noviembre 11, 2008

Para cuándo un mercado alcista ?

TRANSICIÓN MERCADO BAJISTA A MERCADO ALCISTA

Capital Bolsa


La tarea más díficil de un analista de mercado es descubrir cuando un mercado bajista o alcista de grado mayor ha finalizado. Creemos que los fundamentales de las compañías, así como los datos macroeconómicos no nos señalarán este cambio de tendencia. Deberán ser los gráficos quien nos lo muestren.

Existen diversos indicadores o estructuras gráficas que sugieren este cambio de tendencia. Los análisis gráficos que vamos a utilizar simplemente utilizan los cruces de medias para establecer este cambio de tendencia.

De los últimos mercados bajistas en los pasados 60 años, 1947, 1949, 1953, 1957, 1960, 1962, 1966, 1970, 1971, 1974, 1978, 1982, 1984, 1987, 1990, 1998 y 2002, los dos mercados bajistas más similares al actual son los de 1973-1974 y 2000-2002.

En el mercado bajista 1973-1974 los índices bajaron de media un 48% antes de encontrar suelo. En 2000-2002 las bajadas fueron del 49%. El actual mercado bajista ha sufrido caídas del 46%.


Mercado bajistas 2000-2002, 1974-1975 frente 2007-2008

Los gráficos que publicamos a continuación vemos como el cruce de media de corto (50 sesiones) frente a la media de largo (200 sesiones) ha sugerido suelos de mercados.


lunes, noviembre 10, 2008

Santander hoy, con la acción un 30% más barata que hace 8 años

De Alberto Cañabate - Invertia

De banco doméstico a gigante global.

El crecimiento de Santander ha sido imparable en el último siglo, siempre acompañado de ampliaciones de capital para absorber a los rivales. Lo hizo en 2000 (Sudamérica e Internet), lo repitió en 2004 (Abbey), lo ha vuelto a hacer este año (A&L y Sovereign) y, como digestivo, emite 7.200 millones para apuntalar la solvencia. El accionista, como siempre, de convidado de piedra: en ocho años ha visto como la gestión de Emilio Botín ha tirado el precio del banco un 30%.


Alfredo Sáenz, consejero delegado de Santander, mostró un asombro desairado ante las preguntas de los analistas el 24 de octubre, día de presentación de resultados. El alto cargo negó en varias ocasiones que la entidad precisase ampliar capital: “el tema de capital no es issue (asunto clave) para Santander”, “seguiremos por encima del 6% de core capital, que para nuestro negocio es más que suficiente, nosotros no tenemos activos tóxicos”. Pocos días antes, Merrill Lynch dijo que el banco cántabro necesitaba 6.600 millones para reforzar sus ratios de capital.


Por eso sorprende que tres semanas después, y tras el baño de multitudes que Santander se dio en Brasil en la presentación de la compra de Banco Real, el director financiero José Antonio Álvarez se haya reunido hoy con los analistas para decirles que el banco va a emitir 1.600 millones de títulos, el 25% del actual capital social, para elevar el core capital hasta el 7% ante la imposibilidad de vender activos. Además, calcando los argumentos esgrimidos por los expertos de Merrill Lynch, que además es el banco coordinador de esta ampliación. La acción, como es lógico, acoge la noticia con un sonoro derrumbe.


Este aumento en el número de acciones hará mella en el dividendo a percibir por los accionistas, ya que aunque mantendrá su política de un pay out del 50%, habrá más bocas a las que dar de comer. Álvarez dijo que incluso el dividendo de 2009 será similar al de 2008. Es decir, crecimiento plano.


Con el descenso de hoy, de hasta el 6%, los títulos de Santander acumulan una caída del 30% en el nuevo siglo, ocho años que se caracterizan por la internacionalización de un banco fruto de la integración de los negocios de Banesto, Central Hispano y el propio Santander. La estrategia de Emilio Botín, presidente de la entidad cántabra, siempre ha sido la misma: crecer, crecer y crecer… sobre todo en tamaño, y siempre en detrimento de la rentabilidad para los socios.


Ni los dividendos cobrados desde el 1 de enero de 2000 compensan el pobre recorrido en bolsa de Santander, que ofrece un rendimiento total negativo del 1%, según datos recogidos en Bloomberg. BBVA, el otro banco español que ha buscado el desarrollo a través de adquisiciones, también pierde más del 6% en ese periodo, en tanto que Banco Popular, que optó por crecer de forma orgánica, ha dado a sus accionistas un retorno total positivo (acción más dividendos) del 59%, casi un 5% anual.


Cada cuatro años, macroampliación


Santander ha multiplicado casi por cuatro el valor de sus activos en balance en los últimos ocho años hasta los 900.000 millones de euros (diciembre de 2007). El beneficio de la entidad fue de 1.575 millones de euros en 1999, cuando este año pretende alcanzar los 10.000 millones. El número de acciones en circulación a finales de 1999 era de 3.667 millones. Tras esta ampliación, rozará los 8.000 millones. Santander valía 11,24 euros antes de entrar en el nuevo siglo; ahora, menos de 8.


Tras absorber al Central Hispano el 15 de enero de 1999, Santander comenzó a preparar el salto definitivo al exterior de la mano de Emilio Botín. En julio de 2000, cerró su primera gran ampliación, representativa del 8,4% del capital, a 11 euros por título y valorada en 3.300 millones, para financiar principalmente las compras del mexicano Serfin (1.530 millones de dólares), Meriodional (835 millones), Previnter (82 millones) y Patagon (528 millones).


Sólo ese año, el número de acciones en circulación de la entidad cántabra aumentó un 24% hasta las 4.548 millones, en parte también por las compras de Totta en Portugal, Banco Río en Argentina y Banespa en Brasil.


Una legislatura después, Santander acometió su mayor ampliación de capital de la historia para integrar en sus cuentas a Abbey National en Reino Unido por 13.400 millones. Para ello, el banco español emitió 1.540 millones de títulos a un precio unitario de 8,7 euros. Con la consecuente dilución para el socio y castigo a la acción.


En los dos últimos años, el primer banco español ha dado el estirón definitivo con las compras de Banco Real, Alliance & Leicester y Sovereign Bancorp, todas ellas financiadas con la emisión de nuevos títulos. En el caso de la entidad carioca, Santander colocó 7.000 millones en bonos necesariamente convertibles a un precio de 16,04 euros por cada acción, muy lejos del precio actual. Las otras dos operaciones acarrean la emisión de un número de títulos que equivale al 4,5% del actual capital social.

Y digo yo... de qué sirve un gran banco con accionistas cada vez más pobres... es esto sostenible ?

Saludos y tengan en cuenta que es una transcripción de una opinión lo que aquí leen.

jueves, noviembre 06, 2008

La mansión del alcohólico...

Como siempre, el genial Ignacio de la Torre, del IE, nos escribe un artículo para hacernos pensar...

El consejero delegado de una gran aseguradora europea planteó el siguiente interrogante:

“Yo compré una mansión de doce dormitorios hace tres años en la mejor zona de la ciudad. Digamos que pagué por ella 4 millones de euros. La mansión de al lado pertenece a un vecino que realizó la adquisición en un momento similar por el mismo precio. Lamentablemente, a mi vecino le han ido mal las cosas, se ha vuelto alcohólico, ha sido despedido, su mujer le ha abandonado, y el banco quiere ejecutar la garantía que existe sobre la mansión. En esta situación de desesperación, tuvo que vender su mansión a un precio irrisorio, 1,5 millones de euros.

Obviamente mi vecino ha sufrido un quebranto patrimonial. Ahora bien, ¿debo yo reflejar en mi contabilidad una minusvalía de 2,5 millones porque él haya realizado una transacción en situación de extrema necesidad sobre un bien ilíquido?”

Este dilema refleja plásticamente la gran batalla que se plantea hoy en día entre los defensores de la contabilización de los activos a valor razonable (fair value) frente a los que prefieren incrementar el peso de la valoración por coste histórico (lo pagado por un activo menos las provisiones que se justifiquen). Los primeros salieron triunfantes en la configuración de las normas internacionales de contabilidad, que establecen una preferencia por el sistema de valor razonable de activos y pasivos. El sector bancario es el más afectado por esta disyuntiva. La aplicación del valor razonable fuerza al banco a dividir sus activos entre: a) activos de trading, que se valoran a precios de mercado, llevándose las variaciones de valor a la cuenta de resultados, b) activos disponibles para la venta, que se valoran a precios de mercado, pero cuyas variaciones de valor afectan al balance solamente, y c) activos que se mantienen hasta el vencimiento (hold to maturity), que se valoran por el coste histórico.

Con enormes posiciones de trading en productos estructurados ligados a hipotecas, la crisis crediticia que eclosionó en verano del año pasado ha generado un diabólico círculo vicioso: el aumento de la morosidad hipotecaria sembró el pánico en el mercado donde se negociaban los activos hipotecarios, lo que provocó una avalancha de ventas que, ante la práctica ausencia de compradores, provocó abultadas caídas en los precios de estos activos. Muchos bancos, al aplicar el valor razonable, tuvieron que reconocer enormes pérdidas contables, si bien plantearon lo injusto según ellos de la situación, ya que no tenía sentido realizar una valoración a mercado si en el mercado había desaparecido la liquidez.

A raíz de ese momento comenzó el intenso ejercicio de lobby (que empezó el pasado abril desde el Institute of International Finance –IIF-), para que se relajaran los requisitos de aplicación del valor razonable (el lobby hizo mella hasta en el mismísimo John McCain, que criticó el sistema de valor razonable; sin embargo, Goldman Sachs dimitió del IIF a raíz de estas propuestas contra el valor razonable, que el banco americano denominó “Contabilidad de Alicia en el País de las Maravillas"). El resultado de esta presión ha sido la resolución de mediados de Octubre del IASB (instituto emisor de las normativas contables internacionales) y de la Unión Europea permitiendo una aplicación menos rigurosa del valor razonable con efectos retroactivos al 1 de Julio pasado. Por ella, los bancos europeos tienen la opción de sacar de sus libros de trading aquellos activos que no puedan ser vendidos debido a la iliquidez de los mercados secundarios.

Los activos pasan al libro crediticio del banco, por lo que su valoración se basa en coste histórico y al considerar que el activo que se lleva a vencimiento (hold to maturity). Dicha reclasificación se puede llevar a cabo siempre y cuando se pueda demostrar que los activos reclasificados no estaban a la venta desde el 1 de Julio.

Las consecuencias se han comenzado a percibir. El pasado 30 de Octubre Deutsche Bank sorprendió anunciando beneficios de 414 millones de euros en el tercer trimestre (el mercado esperaba números rojos). El “truco” residió en reclasificar la friolera de 25.000 millones de euros de activos desde libro de trading al libro de préstamos. De esa forma Deutsche evitó la valoración a precios mercado, y por lo tanto depreciaciones de activos por valor de 845 millones de euros, reduciendo por tanto su endeudamiento (deuda sobre fondos propios) a tan “sólo” 34 veces. La acción subió un 18%.

¿Cuánto vale la mansión del alcohólico?

sábado, noviembre 01, 2008

Medio lleno ?

Estos días es complicado sacar tiempo para escribir... pues el trabajo del día a día nos consume más que nunca...

Hemos vivido durante Octubre jornadas de auténtico pánico y también de auténtica oportunidad, ya no solo en los mercados financieros sino también en los mercados reales... en el día a día de lo cotidiano.

Ver a Santander cotizar por debajo de su valor en su libros, pagando más de un 10% de dividendos.... al igual que ver activos inmobiliarios siendo subastados a 1/3 de su valor real... son hitos que o bien te indican que vamos hacia el abismo... o bien te hacen reaccionar pensando, pero qué es lo que pasa realmente aquí ?

Las cosas valen realmente menos ? o hay una desmesurada prisa por vender a cualquier precio ?

Me inclino por lo segundo... pues estos días vemos una total dislocación entre valor y precio provocada por un tercer factor determinante... la falta de liquidez y la necesidad de la misma. Lo quiero todo.... y lo quiero ya ! y ahí van las cotizaciones cayendo un 10% ! Me apetece comprar... pero... hummm nadie vende ! ahí van de nuevo los precios subiendo un 10% !

En un mercado "roto" posiciones vendedoras y compradoras se han alejado tanto que la volatilidad es la tónica dominante...

Ahora bien, tal y como comentaba ayer en una comida con empresarios, si hay algo cierto es que el Euribor, al fin, parece haber iniciado un proceso a la baja... que debiera llevarlo a niveles de casi la mitad de lo que veíamos este verano.

Esto es una realidad que hará más llevadero el aguante de posiciones apalancadas en valores o activos... y que nuevamente, no lo duden, propiciará nuevos apalancamientos oportunistas para tratar de coger un tren que a estos precios comienza a ser lo suficientemente atractivo.

Subir para volver a caer ? Nadie lo sabe... lo que sí es cierto que las mejores oportunidades, como casi siempre, no están en el mercado ni son contratables por internet... ustedes ya me entienden.

Saludos y buena semana,